九游 - 9游 体育官网图表77：成品油零售环节加价幅度远高于采购和批发环节（2017-2019年）-33-

　　图表78：92#汽油出厂价、批发价、零售价与油价变化正相关（元/吨）-34-

　　图表110：高股息资产兼具高市值、高盈利、高现金流和低估值的特征-47-

　　油、营销和分销和化工板块息税前利润分别为416.20、187.00、265.28

　　方面，2022年公司合计加工原油2.42亿吨，较中国石油相比高出约0.78

　　单体累计生产量分别为1344、1854、128、889万吨，分别高于中国石

　　油602、692、24、779万吨。此外，不同于中国石油的原油加工以自产

　　◼销售贡献主要收入，炼油毛利占比过半。91抖音APP下载安装最新版复盘了2011-2022年间公

　　分销和炼油业务营收分别为17139和15751亿元，占比分别为28.9%

　　和26.5%，营收表现同比增长21.4%和13.7%。毛利方面，在不考虑内

　　上。2022年炼油业务合计贡献约2573亿元的毛利润，占比高达51.4%。

　　图表6：2011-2022年中国石化各主业营收结构图表7：2011-2022年中国石化各主业毛利结构

　　市以来，营业收入由3043亿元增至2022年的33182亿元，CAGR约

　　12.0%。2023年前三季度实现营业收入24699亿元，同比+0.7%。归母

　　趋势仍与油价表现密切挂钩，2001-2022年归母净利CAGR约7.7%。

　　图表8：2001-2023年前三季度公司营业收入表现图表9：2001-2023年前三季度公司归母净利表现

　　◼毛利率和净利率方面，2001-2022年公司毛利率和净利率中枢约18.1%

　　图表10：公司与国内石化龙头ROE表现对比（%）图表11：公司与国际石化龙头ROE表现对比（%）

　　图表12：公司与国内石化龙头毛利率表现对比（%）图表13：公司与国际石化龙头毛利率表现对比（%）

　　图表14：公司与国内石化龙头净利率表现对比（%）图表15：公司与国际石化龙头净利率表现对比（%）

　　◼控费能力：优化。根据公告，2023年前三季度公司原油实现价格为75.73

　　美元/桶，同比-19.6%。在此基础上，经过91抖音APP下载安装最新版的测算，2023年前三季

　　度公司桶油完全成本约47.53美元/桶，同比-22.1%。期间费用率方面，

　　4.2%。2023年前三季度，公司期间费用率合计约4.2%，同比+0.16pct。

　　图表16：公司期间费用率水平整体下降图表17：公司与国内石化龙头期间费用率表现对比

　　生的现金流量净额大幅增长，累计实现983.09亿元，同比+65.9%。趋

　　图表18：经营性现金流净额表现稳中有升（百亿元）图表19：国内石化龙头经营性现金流净额对比（亿元）

　　54.2%，对应权益乘数约2.19，同比-0.03。对比另两桶油，2023年前三

　　-2.27、-2.79。对标国际公司，公司较埃克森美孚、雪佛龙、英国石油和

　　图表20：公司与国内石化龙头资产负债率对比（%）图表21：公司与国际石化龙头资产负债率对比（%）

　　年前三季度，公司累计资本支出1081.64亿元，同比+4.0%。分业务看，

　　上游勘探开发和中游化工占比较高，“十三五”规划（2016-2020）至今，

　　图表22：“十三五”以来，资本支出表现强劲（亿元）图表23：勘探开发及化工业务资本支出占比较高

　　图表24：下游营销及分销业务与成品油销量密切相关图表25：上游勘探开发业务油价波动敏感性极强

　　图表26：中游炼油在桶油40-80美元时盈利优异图表27：中游化工盈利受油价和供需格局双重影响

　　来源：Wind来源：Wind（注：红色阴影区域表示随油价上涨，公司化工业务毛利相应

　　◼减产护盘动作：2023年11月30日，第36届OPEC+部长级会议决定

　　2024Q1自愿减产219.3万桶/日。从减产力度上看，同年4月的OPEC+

　　万桶/日，OPEC+整体自愿性减产规模已达265.7万桶/日，因而本次自

　　以2023年2月产量为基准，从2023年5月至2023年底，OPEC+自愿减产总额达165.7万桶/日（沙特50万桶/日、俄罗斯50万桶/

　　2023年4月3日日、伊拉克21.1万桶/日、阿联酋14.4万桶/日、科威特12.8万桶/日、哈萨克斯坦7.8万桶/日、阿尔及利亚4.8万桶/日、阿曼4万桶

　　1、确定OPEC+成员国2024年原油产量为4046万桶/日；2、俄罗斯将50万桶/日自愿性减产延长至2024年底；3、自2023年7月起，

　　2023年7月7日自2023年8月起，俄罗斯以减少出口的形式自愿性减产50万桶/日

　　1、沙特将4月宣布的50万桶/日的减产延长至2024年底，100万桶/日自愿性减产决议延长至2023年9月；2、俄罗斯继续延长出口减

　　2023年9月5日俄罗斯30万桶/日自愿性出口减产和沙特100万桶/日自愿性减产均延长至2023年底

　　2023年10月4日俄罗斯和沙特自愿性减产政策维持至2023年底，减产额度未作调整

　　1、巴西将于2024年1月加入OPEC+组织；2、在2023年6月宣布的2024年OPEC+成员国原油产量的基础上，调整部分成员国原油产量配

　　额（安哥拉为110万桶/日、刚果为27.7万桶/日、尼日利亚为150万桶/日）；3、自愿性减产以2024年产量配额为基准，OPEC+计

　　2023年11月30日划在2024Q1合计减产219.3万桶/日（沙特100万桶/日、伊拉克22.3万桶/日、阿联酋16.3万桶/日、科威特13.5万桶/日、哈萨克

　　斯坦8.2万桶/日、阿尔及利亚5.1万桶/日、阿曼4.2万桶/日；俄罗斯以2023年5月和6月的平均出口水平为基准，在2024Q1日减产50

　　来源：IEA、OPEC、财联社、新华社、环球网、环球时报、中国经济网、沙特通讯社、俄罗斯卫星通讯社

　　来源：IEA、OPEC（注：①统计数据中未考虑俄罗斯20万桶/日的成品油减产；②由于安哥拉已于2023年12月21日退出OPEC组织，

　　故在IEA在2月月报数据中已剔除该国数据，OPEC-10相应变更为OPEC-9）

　　量配额分别-35.5、-3.3、-24.2万桶/日。后续看，一方面，结合IEA最

　　来源：IEA、OEPC（注：由于安哥拉已宣布退出OPEC，故IEA在2月月报数据中已剔除对该国产量数据的统计。在此处

　　测算时，91抖音APP下载安装最新版假设安哥拉24年1月产量与IEA在12月月报中所披露的23年11月产量数持平）

　　◼伊朗：2023年，伊朗原油供应超预期回升。根据IEA，2024年1月，

　　图表32：2019年以来伊拉克原油产量变化图表33：2019年以来伊朗原油产量变化

　　来源：Wind（注：阴影区域表示2019年以来伊拉克原油产量区间）来源：Wind（注：阴影区域表示2019年以来伊朗原油产量区间）

　　图表35：2019年以来美国原油产量变化图表36：2023年以来美国七大产油地产量同比

　　来源：Wind（注：阴影区域表示2019年以来美国原油产量区间）来源：EIA

　　40支。2024年以来，钻机数量仍维持在500部附近，压裂车队数较2023

　　油企生产成本逐年提升。根据Dallasfed，2023年，北美主要页岩油产

　　地Permian产区和EagleFord产地的新井开采成本均出现不同程度的

　　图表37：2019年以来美国原油钻机数量变化图表38：2019年以来北美压裂车队数变化

　　来源：Wind（注：阴影区域表示2019年以来美国原油钻机数量区间）来源：Wind（注：阴影区域表示2019年以来北美压裂车队数量变化区

　　美元/桶。对于即将投产的Payara和Yellowtail项目，预计分别在32和

　　到2035年，两地原油日产量增量较2022年相比增量分别为130和100

　　超预期，但整体延续2023年以来的回落趋势。根据Wind，1月美国CPI

　　分别预计2024年美国原油需求总量分别为20.50和20.48百万桶/日，

　　同比+15和+18万桶/日，较前值-6和+7万桶/日。91抖音APP下载安装最新版判断，2024年美

　　图表47：EIA对美国原油需求的预测图表48：OPEC对美国原油需求的预测

　　欧盟和欧元区经济增长率分别为0.9%和0.8%，较前值相比均下调0.40pct。

　　13.44百万桶/日，同比均+3万桶/日，较前值持平和-3万桶/日。91抖音APP下载安装最新版认

　　图表49：EIA对欧元区原油需求的预测图表50：OPEC对欧元区原油需求的预测

　　年累计进口原油5.64亿吨，同比+11.0%，较2019年公共卫生事件前

　　图表51：2019年以来国内原油加工量变化图表52：2019年以来国内原油进口量变化

　　来源：Wind（注：阴影区域表示2019年以来国内原油加工量变化区间来源：Wind（注：阴影区域表示2019年以来国内原油进口量变化区间

　　型下，国内新能源车渗透率已由2021年底的17.6%提升至2023年12

　　和16.82百万桶/日，较2023年全年消费量分别增长33和63万桶/日，

　　图表55：EIA对中国原油需求的预测图表56：OPEC对中国原油需求的预测

　　来源：EIA（注：阴影区域为左轴数据，表示2019-2025E中国产量最大最来源：OPEC

　　新预测数据，2024年全球原油供需分别为102.30和102.42百万桶/日，

　　桶/日），自2024Q2起，单季度供需差分别为15/11/8万桶/日，较1月

　　预测值相比分别持平/-2/+4万桶/日。供给方面，OPEC+现有产量目标将

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